Onder Kevin Warsh slaat de Fed een nieuwe richting in. Forward guidance verdwijnt voorlopig uit de monetaire gereedschapskist. Daarmee trekt de Fed de consequentie uit het nieuwe economische regime: dat vraagt niet alleen om ander beleid, maar ook om een andere manier van communiceren.

De expliciete forward guidance waaraan we gewend zijn geraakt, was een product van de financiële crisis van 2008. Het financiële systeem stond op omvallen en inflatieangst maakte plaats voor deflatieangst. De Fed verlaagde de beleidsrente naar nul. Daarmee ontstond een dilemma: hoe kon zij via monetair beleid nog de kapitaalmarktrentes beïnvloeden? De oplossingen waren kwantitatieve verruiming via het opkopen van obligaties en expliciete forward guidance als beleidsinstrument.

Onder Ben Bernanke kreeg dit vorm. Eerst beloofde de Fed dat de beleidsrente ‘for an extended period’ laag zou blijven. Later volgden concrete jaartallen en economische voorwaarden voor een renteverhoging. Zo probeerde de Fed de marktverwachtingen te beïnvloeden. De lange rente daalde niet door een verdere verlaging van de beleidsrente, maar door de belofte dat die langdurig laag zou blijven.

De wereld is echter radicaal veranderd. Deflatieangst heeft plaatsgemaakt voor inflatieangst, de rentes zijn fors opgelopen en de onzekerheid is toegenomen. Centrale banken worden vaker geconfronteerd met moeilijk voorspelbare aanbodschokken door geopolitiek en technologische veranderingen. In zo’n wereld is expliciete forward guidance minder noodzakelijk en waarschijnlijk zelfs contraproductief. Dat bleek in 2021 en 2022, toen de Fed door de inflatieschok gedwongen werd de beleidsrente fors te verhogen. Alle verwachtingen konden de prullenbak in, inclusief de forward guidance over het rentebeleid.

Dat roept de vraag op: hoe nu verder?

Het zwaartepunt verschuift waarschijnlijk terug naar door de markt gevormde verwachtingen. Centrale banken maken hun doelstelling en hun reactiefunctie op inflatie en economie duidelijk. Vervolgens passen markten hun verwachtingen aan de data aan. Als de markt de reactiefunctie begrijpt, past zij de financiële condities al aan voordat de centrale bank handelt. De beleidsrente hoeft dan, in theorie, minder sterk te bewegen dan anders noodzakelijk zou zijn.

Dit wordt ook wel de Maradona-theorie genoemd, naar de analogie die voormalig Bank of England-voorzitter Mervyn King trok met de befaamde goal van Maradona tegen Engeland op het WK van 1986. Maradona dribbelde in een rechte lijn naar het Engelse doel, maar wekte de indruk steeds van richting te willen veranderen. Daarmee zette hij alle Engelse verdedigers op het verkeerde been. Zo hoeven centrale banken niet voortdurend te bewegen wanneer de markt begrijpt welke beweging zij bij een afwijking zouden maken.

Maar dit werkt alleen wanneer de markt de reactiefunctie van de centrale bank begrijpt en erop vertrouwt. Is die duidelijkheid er niet, dan doet de markt niet het werk van de centrale bank, maar versterkt zij juist de onzekerheid.

Met het nieuwe beleid kiest Warsh niet per se voor minder communicatie, maar wel voor minder schijnzekerheid. Dat geeft de Fed meer bewegingsvrijheid. Voor beleggers verdwijnt de monetaire routekaart. Vanaf nu moet geloofwaardigheid het kompas zijn.