Na een reeks van upgrades in de kredietrating van de kredietbeoordelaars is Griekenland sinds kort weer investment grade. Daarmee komen Griekse staatsobligaties weer in aanmerking voor opname in de belangrijke staatsobligatie-indices voor de eurozone. Op 1 februari 2024 keert Griekenland, na een afwezigheid van ruim 12 jaar, terug in de veel gevolgde Bloomberg Euro Aggregate Treasury Index. Daarmee komt een voorlopig einde aan de achtbaanrit van Griekse staatsobligaties die begon in de nasleep van de financiële crisis van 2008 – 2009. Een goed moment om het rendement en risico op Griekse staatsobligaties over deze onstuimige periode tegen het licht te houden.

De meeste institutionele beleggers namen in de loop van 2010 afscheid van Griekse staatsobligaties nadat het land in snel tempo wegzakte in een diepe schuldencrisis. In de zomer van 2010 verloor Griekenland haar kredietwaardige status, waarna het land uit de meeste eurozone staatsobligatie-indices werd verwijderd. Er was toen al sprake van een piek-dal-verlies van meer dan 30%. Voor beleggers die ondanks alles in Griekse staatsobligaties bleven beleggen was dit slechts het begin van een turbulentie periode. Gedurende 2011 en 2012 zakten de koersen steeds verder weg. De Griekse 10-jaarsrente piekte in maart 2012 op 33,7%. Het was voor iedereen duidelijk dat de schuld onhoudbaar was en uiteindelijk werd de Griekse schuld geherstructureerd. Het piek-dal-verlies op Griekse staatsobligaties liep hierdoor op tot boven de 80%. In de jaren daarna bleef de situatie volatiel, maar vanaf 2016 zette het land een gestaag en sterk herstel in. In 2021 bereikte de Griekse 10-jaarsrente zelfs een dieptepunt van 0,5%. In 2022 steeg ook de Griekse rente en ultimo 2023 schommelde de Griekse 10-jaarsrente rond de 3,2%. Dit komt neer op een risico-opslag versus Duitsland van circa 1%.

Het herstel van de Griekse kredietwaardigheid was een moeizaam traject. Na de schuldherstructurering van 2012 daalde de schuldquote kortstondig van 175% naar 141%. Daarna liep de schuld als percentage van het bbp echter weer snel op. Dit werd veroorzaakt door de pijnlijke hervormingen van de Griekse economie en overheidsfinanciën die gepaard gingen met een diepe economische recessie. Langzaam maar zeker kreeg Griekenland de economie echter weer op de rails en keerde de economische groei terug. Door de coronapandemie liep de schuldquote nog op tot boven de 200%, maar sindsdien is sprake van een scherpe daling. Medio 2023 was de schuldquote gedaald naar 166% en naar verwachting zet de dalende trend de komende jaren door.

Beleggers die trouw bleven aan Griekenland werden hiervoor uiteindelijk beloond. De combinatie van hoge effectieve rentes en forse kapitaalwinsten resulteerden in hoge totaalrendementen. De verliezen die ten tijde van de schuldencrisis waren opgelopen, werden daardoor ruimschoots goed gemaakt. Vanaf ultimo 2012 tot en met ultimo 2023 bedroeg het gemiddelde jaarlijks rendement op Griekse staatsobligaties 11,9%. Ter vergelijking, over dezelfde periode bedroeg het gemiddelde jaarlijks rendement op Duitse staatsobligaties een schamele 0,2%. Griekse staatsobligaties verslaan over deze periode ook de wereldwijde aandelenindex. Het gemiddelde jaarrendement op de MSCI World index (hedged naar euro) bedraagt namelijk 9,7%. Per saldo werden beleggers die in een zo goed als bankroet Griekenland durfden te beleggen dus ruimschoots beloond voor het risico.

Griekse staatsobligaties verslaan Duitse staatsobligaties niet alleen vanaf 2012, maar ook vanaf ultimo 2001. Over de periode 2002 – 2023 bedroeg het gemiddelde jaarlijkse rendement 5,3%. Duitse staatsobligaties rendeerden met 2,8% aanzienlijk minder goed. Dit is een opvallend resultaat gezien de zeer grote verliezen op Griekse obligaties gedurende de Europese schuldencrisis van 2009 – 2012. Ook de staatsobligaties van andere minder kredietwaardige landen als Italië en Portugal hebben het sinds ultimo 2001 per saldo beter gedaan dan Duitse staatsobligaties.

Tegenover het relatief hoge rendement op Griekse staatsobligaties staat ook een hoog risico. Zowel de volatiliteit als het maximale piek-dal-verlies van Griekse staatsobligaties zijn aanzienlijk hoger dan die van Duitse staatsobligaties. De volatiliteit is met 22,4% op jaarbasis zelfs hoger dan van aandelen. De hoge volatiliteit en het piek-dal-verlies komen met name door de periode van de Europese schuldencrisis. De laatste jaren zijn Griekse staatsobligaties in rustiger vaarwater gekomen. De volatiliteit over de afgelopen 5 jaar was met ruim 9% aanzienlijk lager en slechts beperkt hoger dan de volatiliteit van Duits staatsobligaties (ruim 6%).

Door de hoge volatiliteit is de gemiddelde Sharpe ratio, het excesrendement per eenheid risico, voor Griekse staatsobligaties over de gehele historie matig. De Sharpe ratio bedraagt 0,19 sinds ultimo 2001, dat is beduidend lager dan de 0,37 voor Duitsland. Een belegger in Duitse staatsobligaties werd dus over de hele historie gezien wel beter beloond voor het risico dan een belegger in Griekse staatsobligaties. Een belegger in Italiaanse staatsobligaties was echter spekkoper met een gemiddelde Sharpe ratio van 0,4. De laatste jaren is dat beeld overigens gedraaid. De Sharpe ratio op Griekse staatsobligaties bedraagt sinds 2018 ongeveer 0,5. Dat is beduidend hoger dan de Sharpe ratio op Duitse staatsobligaties. Duitse staatsobligaties noteerden de afgelopen vijf jaar gemiddeld genomen een negatief rendement en een negatieve Sharpe ratio. Ook de Sharpe ratio op Italiaanse staatsobligaties is gedaald, maar ligt nog wel boven die van Duitsland.