Draai in het monetaire beleid

De draai in het monetaire beleid dit jaar zorgde voor een kentering op de financiële markten. Vorig jaar om deze tijd normaliseerden centrale banken het monetaire beleid. De Fed verhoogde de beleidsrente en gaf aan hiermee door te willen gaan. De ECB zat in de laatste fase met het opkoop-programma van obligaties. Nu een jaar later is het beleid 180 graden gedraaid. De Fed heeft de beleidsrente in drie stappen verlaagd en de ECB heeft het opkoopprogramma opnieuw opgestart. Renteniveaus gingen hierdoor omlaag en risicovolle beleggingen stegen in waarde. Hierdoor is 2019 tot nu toe een positief beleggingsjaar. Dit houdt echter wel in dat de verwachte rendementen voor de middellange termijn verder zijn gedaald. In 2020 worden de totaalrendementen uit 2019 waarschijnlijk niet herhaald. De factoren die financiële markten in 2019 hoger zetten, zijn volgend jaar naar verwachting minder aanwezig. Er zullen vooral minder nieuwe monetaire stimulansen zijn.

Lagere renteniveaus onwaarschijnlijk op korte termijn

Omdat het monetaire beleid in de Verenigde Staten en de eurozone voorlopig on hold staat, verwachten we dat de ruimte voor verdere rentedalingen beperkt is. Voor verdere rentedalingen is een sterke terugval in de economie en een nieuwe ronde aan monetaire maatregelen nodig. Gezien de voorzichtig positieve macro-economische signalen verwachten we dat op de korte termijn niet. Diverse vertrouwensindicatoren stabiliseren en de industriële sector lijkt voorbij het dieptepunt. Dit beeld kwam afgelopen week uit de voorlopige inkoopmanagersindices uit de eurozone naar voren. Positief is ook dat een aantal belangrijke risico’s afnemen. Een voorlopig handelsakkoord lijkt binnen handbereik en de kans op een ongecontroleerde brexit is klein. Wel zullen renteniveaus naar verwachting laag blijven in lijn met ons 3L-scenario. Normalisatie van het monetaire beleid zal op korte termijn ook niet plaatsvinden, tenzij de inflatie sterk oploopt. Maar gezien de huidige gematigde inflatieverwachtingen verwachten we dat niet. Financiële markten houden rekening met een beperkte daling van de beleidsrente in de Verenigde Staten en in de eurozone. We verwachten dat zowel de Fed als de ECB de beleidsrentes de komende maanden handhaven. Maar dat neemt niet weg dat de kans op renteverlagingen groter is dan op renteverhogingen.

Aandelen verliezen rugwind

We verwachten dat risicovolle beleggingen in 2020 de rugwind van verder dalende rentes zullen missen. Daarnaast is het optimisme over afnemende risico’s al (gedeeltelijk) in de koersen verwerkt en doemen weer nieuwe politieke risico’s op, zoals de Amerikaanse presidentsverkiezingen. Het potentiële herstel van de wereldwijde economie is wel gunstig voor de risicovollere beleggingen, zoals aandelen. Maar het verwachte rendement voor deze categorie is absoluut gezien beperkt. Het hoge aandelenrendement dit jaar werd grotendeels veroorzaakt door oplopende waarderingen. De gedaalde rente door de draai in het monetaire beleid en de gedaalde risico’s droegen hieraan bij. Er is echter nauwelijks sprake van winstgroei. De winsten staan op recordniveaus, vooral in de Verenigde Staten, en de druk hierop neemt toe. De gematigde economische groei biedt maar beperkt ruimte voor omzetgroei en de winstmarges worden aangetast door oplopende loonkosten en het handelsconflict. Daarnaast is het positieve effect van Trumps belastingverlagingen zo goed als uitgewerkt. De rugwind voor vooral Amerikaanse aandelen neemt hierdoor af. Het mogelijke economische herstel is wel positief, maar daar staan tal van risico’s tegenover. Het opwaarts potentieel voor aandelen volgend jaar lijkt dus beperkt.

Gematigde verwachtingen

Al met al verwachten we zeer gematigde rendementen in 2020. Dit is in lijn met onze middellangetermijnverwachtingen. Voor een uitgebreidere analyse van onze verwachtingen verwijzen we naar de vorige week gepubliceerde Investment Letter.